«Қаржы» кафедрасының аға оқытушысы Ахметов А. А. Компанияның тиімді капитал құрылымы



жүктеу 92.52 Kb.
Дата22.01.2017
өлшемі92.52 Kb.
Әл-Фараби атындағы Қазақ Ұлттық Университеті

«Қаржы» кафедрасының аға оқытушысы

Ахметов А.А.
Компанияның тиімді капитал құрылымы

Компанияның капиталы, қандай меншік нысанында болуына, сондай-ақ, қандай қызмет түрімен айналысуына байланыссыз, құрылу көздеріне қарай меншікті және тартылған болып екі топқа жіктелетіні баршаға белгілі. Меншікті капиталды құраушылар болып жарғылық капитал және бөлінбеген пайда табылады. Қарыз капиталы, көпшілік жағдайда, банктік несиелер мен эмиссияланған облигациялардан құралады.

Компанияның капитал құрылымы – бұл өз шаруашылық қызметін жүзеге асыру барысында қолданатын меншікті және тартылған қаражаттар қатынасы.

Капитал құрылымын басқару минималды капитал бағасы мен кәсіпорынның максималды нарықтық құнына жететін өзіндік және тартылған қаражаттардың тиімді қатынасын іздестіру үрдісін білдіреді. Осыған сай, капиталдың ең төменгі және фирманың мүмкін болар жоғарғы құнына кепілдік болатын таза табыс пен компанияның қаржылық тұрақтылық деңгейі арасындағы тиімді ара қатынасты қамтамасыз етуші өзіндік және тартылған қаражаттардың қатынасы ретіндегі капиталдың тиімді құрылым анықтамасы тұжырымдалады. Жағымды капитал құрылымын жасау, яғни, меншікті және тартылған қаражаттардың ең тиімді қатынасына қол жеткізу бүгінгі таңдағы қаржы менеджментінің «патша мәселесі» (The Royal Issue) болып отыр. [1]

Меншікті және қарыз капиталы көрсеткіштері ретінде көбінде баланстың оң жағындағы сәйкес шоттар сальдосы қарастырылады. Капитал құрылымының мұндай «бухгалтерлік» түсінігі отандық экономистер мен басқарушылардың басым бөлігінде қалыптасқан. Яғни, баланс пассивінің мәліметтері қаржылық анализ теориясының әдіснамаларында мекеменің төлем қабілеттілігін бағалау үшін қолданылады. Мұндай тенденция аталмыш әдістің отандық экономика ғылымында кеңінен зерттелгендігімен және өзінің экономикалық анализ әдістері ішіндегі ең кең қолданыста екендігімен түсіндіріледі.

Алайда, жоғарыда аталған тәсілмен қатар, заманауи қаржы теориясының аса маңызды құрамдас бөлігі болып орныққан өзге де капиталды сараптау тәсілі бар екені белгілі. Бұл тәсіл фирманың капитал құрылымын теориялық зерттеу мен меншікті және тартылған қаражаттардың тиімді ара қатынасын іздестірумен байланысты.

Капитал құрылымын зерттеу әдістері отандық мамандарға әлі де болса таңсық. Соңғы жылдары бұл саланы зерттеудің заманауи теориялық жағдайы сипатталатын жұмыстар өте сирек көрініс тапқан. Сонымен қатар, мұндай еңбектердің басты кемшілігі болып теориялардың қолданбалылық маңызын айқындайтын мысалдардың болмауы табылады. Дегенменен де, капитал құрылымы абстрактты, шындыққа жанаспайтын зерттеу пәні емес, ол – инвестициялық бағдарламаларды қаржыландыру, инвестициялық жобалардың экономикалық тиімділігін есептеу, акция бағаларын болжау, фирманың нарықтық құнын анықтау секілді бірқатар практикалық маңыздылығы өте жоғары мәселелерді шешудегі аса қажетті ұғым. Бір сөзбен айтқанда, компанияның капиталын басқару бойынша кез келген мәселені шешу оның капитал құрылымын дұрыс сараптауға келіп тіреледі.

Қазіргі нарық жағдайында капитал құрылымы кәсіпорынның төлем қабілеттілігі мен өтімділігіне, табыс деңгейіне, қызметінің рентабельділігіне, жалпы айтқанда, компанияның қаржылық жағдайына тікелей әсер етуші фактор болып табылады. Кәсіпорынның қаржыландырылу көздерінің құрылымын бағалау бухгалтерлік ақпаратты ішкі және сыртқы пайдаланушылармен тең дәрежеде жүргізіледі. Сыртқы пайдаланушылар (банктер, несиелендірушілер, инвесторлар) қаржыландыру көздерінің жалпы соммасындағы кәсіпорынның меншікті қаражат үлесінің өзгеруін мәміле жасасу кезіндегі қаржылық тәуекел тұрғысынан бағалайды. Сәйкесінше, өзіндік капитал үлесінің төмендеуі тәуекел деңгейінің жоғарылауына алып келеді. Ал, капитал құрылымының ішкі сараптамасы кәсіпорын қызметін қаржыландырудың баламалы нұсқаларын бағалаумен байланысты. Бұл тұрғыда басты критерийлер болып тартылған қарыз қаражаттарының шарттары, «бағасы», тәуекел дәрежесі, мүмкін болар пайдалану аялары секілді алғышарттар табылады. [1]

Әдетте, белгілі бір компанияның акцияларына инвестициялар салуда инвесторлар екі мақсатты көздейді:


  • Пайда табу;

  • Компанияның басқаруына ие болу.

Акциядан тікелей пайда табу акция бойынша дивиденд төлеу немесе акцияның нарықтық бағасының өсуін білдіреді. Екінші мақсат, компанияны басқару мәні бойынша бірінші мақсатпен үндес, яғни инвестор компанияны басқара отырып өз пайдасын арттырады.

Нәтижесінде, компанияның топ менеджменті алдында бір ғана мақсат – акционерлердің табысын ұлғайту, олардың қаржылық жағдайын жақсарту. Осы тұста корпоративтік қаржы әлемінде бір негізгі қағида қалыптасқан:



Компания менеджерлері қызметінің негізгі мақсаты оның нарықтық құнын барынша максимизациялау болып табылады.

Фирманың құнын көтерудің екі жолы бар: салымдарды немесе капитал көздерін басқару. Салымдарды (активтерді) басқару ағымдағы нәтижені немесе ақша ағымдарының көлемін көтеруге және, нәтижесінде, компанияның бағасын тікелей жоғарлатуға мүмкіндік береді. Тәжірибе мұндай әдістің өсудің ең жоғарғы мөлшеріне жетуге мүмкіндік беретіндігін, сонымен қатар, әрдайым фирманың ең табысты бөлімшеліріне шоғырлануды, яғни үнемі қайта құрылымдауға алып келетіндігін көрсетеді. Мұндай қарқынды қайта құрылымдау процесстері ақыр соңында компанияның болашағын күмәндандырады.

Маңыздылығы бойынша екінші тәсіл компанияның пассивтерін басқаруға келіп саяды. Яғни, капитал бойынша шығындарды төмендету есебінен фирманың жалпы құнын өсіру. [2]

Дженсен мен Меклинг тиімді капитал құрылымына төмендегідей анықтама береді:



Тиімді капитал құрылымы – бұл қарыздық жүктеменің келтірілген пайдасы осы қарыздық жүктемеден күтілетін агенттік шығындарды толығымен жабатын капитал құрылымы.

Харрис және Равив моделі. Тиімді капитал құрылымы – бұл қарыз жүктемесінің дисциплинарлық табыстар мен оған қызмет көрсетуге қажетті ақпараттық шығындар арасындағы саналы ара қатынасты қамтамасыз ететін капитал құрылымы болып табылады. 3

Шульцтың тиімді капитал құрылымы моделі мынаны тұжырымдайды[4]:



Тиімді капитал құрылымы – бұл компания құнына әсерлі инвестициялық жобаларды қаржыландыруға тартылатын және бос ақша ағынарының мақсатсыз қолданылуының алдын алатын қарыз жүктемесі мен компанияның табысты жобаларын қаржыландыруға қажетті қаржы тапшылығын тудыратын осы қарыздық жүктеме шығындарының саналы ара қатынасын қамтамасыз ететін капитал құрылымы.

Корпоративтік бақылау модельдері нарықтық экономикада төмендегі аксиома орындалатынын негізге алады:



қарыз/меншікті капитал коэффициенті неғұрлым жоғары болса, компанияның жұтылу қаупі соғұрлым жоғары болады.

Осыдан келіп корпоративтік бақылау модельдерінің классикалық анықтамасы тұжырымдалады:



Тиімді капитал құрылымы – бұл меншікті қаражат есебінен немесе анда-санда дауыс беру құқығы бар жай акциялар эмиссиялау арқылы қаржыландырылу және қарыздық жүктеменің барлық нысандарын мүмкіндігінше шектеулі түрде қолдану.

Trade-Off Theory of Capital Structure. АҚШ-та өте кең танымалдылыққа ие тағы бір теория бұл – түрлі компаниялар «қарыз-меншікті капитал» түрлі қатынасын не себепті таңдайтындығын түсіндіретін баламалар теориясы (статикалық компромисс).[4] Аталмыш теорияның мәні менеджерлер фирманың капитал құрылымы туралы шешімді пайыздық төлемдерден салықтық қорғаныс пен қаржылық қиындық шығындары арасындағы балама ретінде қабылдайтындығына келіп саяды. Салықтық қорғаныш пен қаржы жағдайының түрліше нашарлауы, қаржы дағдарыстары және банкроттықпен байланысты шығындар арасында таңдау жасай отырып, фирма «қарыз-меншікті капиталдың» тиімді қатынасын іздейді.

Pecking Order Theory. Капиталдың оптималды құрылымын іздеудің тағы бір классикалық альтернативасы бар, бұл – иерархия теориясы (қаржыландыру тәсілдерінің қалыптасқан реттілік теориясы). Бұл теорияның негізгі қағидалары[4]:

  1. Фирма ішкі қаржыландыру көздерін көбірек қалайды және қарыз бен қарыздық бағалы қағаздар шығаруға бармауды жөн көреді.

  2. Фирма дивидендтік төлемдер мөлшерін өзінің инвестициялық мүмкіндіктеріне сәйкес белгілейді және дивидендтік саясаттағы күтпеген өзгерістерді болдырмауға тырысады.

  3. Егер ақша қаражаттарының ағындары капиталдық салымдар көлемінен асып түссе, онда фирма өз қарыздарын өтейді және қаражаттарды тез өтімді бағалы қағаздарға инвестициялайды.

  4. Егер сыртқы қаржыландыру көзіне қажеттілік туса, фирма алдымен ең сенімді құнды қағаздар шығарады, яғни займдардан бастайды, кейін аралас қағаздар (әдетте, облигациялар) шығаруға көшеді немесе соңғы кезекте жай акциялар эмиссиялайды.

Иерархия теориясында сипатталған менеджерлердің іс-әрекеті Қазақстанда кеңінен танымал, дегенмен, Қазақстан жағдайында (шетелдегідей) бұл теорияны толығымен нақты растау не жоққа шығару жоқ.

Теория ережелерінің қазақстандық жағдайда қаншалықта шындыққа сай келетіндігін сарптау мынаны көрсетеді:



  • Қазақстандық компаниялардың өз есебінен қаржыландырылуы (таза табыс пен арнайы қорлар арқылы) мына себептерге негізделеді:

  1. Сыртқы қаржы көздеріне қарағанда, ішкі қорлар әдетте тегін;

  2. Ішкі қаржы көздерін қолдану компания туралы қосымша ақпарат жариялауды қажет етпейді;

  3. Ішкі қорларды пайдалану компания тәуекелдеріне айтарлықтай әсер етпейді.

  • Әдетте, отандық компаниялардың дивидендтік саясаты құрылтай құжаттарында беріледі және де фирмалар оны толығымен орындауға тырысады. Фирманың дивидендтік саясатының күтпеген жағдайда өзгеруі (дивидендтік төлемдердің өсу не кему бағытында) бір ғана нәтижеге алып келеді – фирманың акция құны төмендейді, ал бұл акционерлер мүддесіне қайшы.

  • Теорияның үшінші ережесі көпшілік қазақстандық фирмалар қызметінде қолданылады, себебі займдар елімізде өте қымбат және мүмкіндігінше компаниялар оларды өтеуге тырысады. Ал бос ақшалай қаражаттары пайда болған жағдайда, фирма оларды сенімді бағалы қағаздарға инвестициялайды. Бірақ, елімізде мұндай инвестициялық құралдардың тапшылығы себебінен көпшілік жағдайда бос қаражаттар банк шоттарында қалып қояды.

  • Қазақстандық экономикалық шындықты ескере отырып иерархия теориясының төртінші ережесін тікелей қолдануға болмайды. Өйткені, егер экономикасы дамыған елдерде тәуекелі ең төмен қарыздық міндеттеме банк несиелері ең төмен бағаға, ал жоғары тәуекелді акционерлік капитал ең жоғары бағаға ие болса, Қазақстанда жағдай толығымен керісінше. Сол себепті де, бұл ережені былайша түзеткен дұрыс:

Егер сыртқы қаржыландыру қажет болса, фирмалар ең төменгі бағаға және тәуекелдің ең төменгі деңгейіне ие көздерді таңдайды.

Капитал құрылымының бехейвиористік теориялары

Noise Trade Model (NTM). Нарықтың барлық операторларын екі топқа бөліп қарастырады: рационалды операторлар және шулы трейдерлер. Рационалды операторлар тарапынан активтерге деген сұраныс баға құру үрдісіне нақты әсері бар ақпарат негізінде ғана өзгереді. Шулы трейдерлердің сұранысына баға құруға тікелей қатысты ақпараттардан өзге дәлелденбеген қауесеттер, болжамдар мен нарықтағы өзге операторлардың іс-әрекеті де әсер етеді. Әрине, шулы трейдерлер өздерін мұндай деп санамайды, керісінше, олар өздерінің әрекеттерін толықтай рационалды, ал өз бастары нағыз рационалды трейдерлер екендігіне толықтай сенімді болады. Операторлардың аталмыш екі тобының ақпарат қабылдаудағы ерекшеліктері олардың басты айырмашылықтары болып табылады.

Жалпы, қорытындылай келе, капитал құрылымының іс жүзіндегі практикасы мен теориясы арасында сәйкессіздіктер тудыратын жағдайды атаған жөн. Теоретикалық модельдерде, көпшілік жағдайда, левередж компанияның ағымдағы нарықтық бағасы бойынша есептеледі деп тұжырымдалса, кез келген практик аталмыш көрсеткішті несиелік рейтинг агенттіктері және менеджерлер компанияның баланстық құны бойынша есептейтіндігін айтады. Жоғарыда қарастырылған эмпирикалық зерттеулер дамыған нарықтарда компания менеджерлері өз капиталының құрылымы тәжірибе жүзінде қалай таңдалатындығын айқын көрсетеді. Сонымен, корпорация басшылары капитал құрылымын таңдаған кезде, қаржылық икемділікті сақтауға тырысады екен. Осы қаржылық икемділікті менеджерлер несие рейтингісін ұстап тұру арқылы қамтамасыз етеді. Нәтижесінде, ең сенімді эмпирикалық дәлелдемелерге статикалық компромисс және иерархия теориялары ие болды. Ал, өзге модельдер менеджерлер сауалнамасы нәтижесінде ешқандай салмақты дәлелдерге қол жеткізе алмады. Қарыздық не үлестік қаржыландыру арасында таңдау жасау туралы шешім қабылдауға әсер етуші факторларға келер болсақ, бірінші орынға EPS көрсеткіші шығып, жоғарыдағы теорияларды тағы да бір дәлелдеді.

В статье рассматриваются разные мнения разных исследователей оптимальную структуру капитала

The article deals with different opinions of different investigators optimal capital structure



Қоданылған әдебиеттер:

  1. Абрютина М.С., Грачев А.В. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия: Оқу-қолданбалы әдіснама.- 2-ші бас.,түз.- М.: «Дело и Сервис» Баспаханасы, 2005 – 256б

  2. Баканов М.И., Шеремет А.Д. Теория экономического анализа: Оқулық.– 6-шы бас., тол. және өзг.- М.: Финансы и статистика, 2007- 416б

  3. Jensen, M. (1986) Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers.// American Economic Review. Vol. 76, pp. 323-329

  4. Stulz, R. (1988) Managerial Control of Voting Rights: Financial Policies and the Market for Corporate Control.// Journal of Financial Economics. Vol. 20, pp. 25-54

  5. Myers, S., (1984) The Capital Structure Puzzle.// Journal of Finance. Vol. 39, pp. 575-592


Достарыңызбен бөлісу:


©melimde.com 2017
әкімшілігінің қараңыз

    Басты бет